2008清华管理全球论坛文字直播实录

钱颖一：尊敬的各位来宾，媒体朋友们，大家下午好！非常高兴今天我来主持2008清华管理全球论坛。清华管理全球论坛是在清华经管学院顾问委员会的大力支持下创办了高规格论坛，论坛由清华大学主办，由清华经济管理学院承办，自2007年起开始举办，是清华经管学院定期举办的最重要的、规格最高的年度品牌活动。论坛邀请来自政府、企业和学界的资深专家就大家共同关心的话题进行讨论，分享他们的真知灼见。

　　今年的清华管理全球论坛也得到了众多媒体的关注，《财经杂志》、《中国企业家》杂志，《IT经理世界》杂志，《经理》杂志，《中国经营报》、和讯网、中国日报网站和金融界网站，作为论坛的战略合作媒体。新浪财经作为论坛的独家门户网络支持，都对2008清华管理全球论坛给予了大力支持和帮助，在此一并表示衷心的感谢。

　　谢维和：沈联涛先生、姜建清先生，各位来宾、老师们同学们下午好！今天非常高兴由清华大学主办，清华大学经济管理学院承办的2008清华管理全球论坛隆重开幕。在这里请允许我代表清华大学对参加此次论坛的各位嘉宾、校友、朋友、广大师生表示热烈的欢迎。

　　清华大学在近一百年里为我们国家、民族培养了大批的学术大师，兴业之士以及治国之才。在肩负着国家民族复兴的重任，特别是作为要去建设世界一流的清华大学我们非常重视经济管理学的发展。可以说把经济管理学院的建设作为学校重点建设的一个学院。因为它对于清华大学建设世界一流大学，对于我们更好的参与国家的建设和发展具有直接的重要战略意义。在这里我可以很欣慰的告诉大家，经过20多年的不断进取和发展，我们的清华经管学院应该说已经成为了中国乃至于亚太地区的一流经济管理学院。特别是在去年和今年连续获得在北美有非常知名的ASSB以及在欧洲非常有影响的两家国际上学院认证机构授予的三项顶级国际认证，目前在大陆是唯一的一所。通过论证以后，充分显示了我们经济管理学院的办学水平，包括在国际国内的办学的声誉影响力。

　　在我们经济管理学院的建设发展过程中，同时也是清华大学建设和发展过程中，我们一个非常重要的重点就是强调理论和实际相结合，特别是管理学科，理论与应用相结合。要应用中国的现实、中国的实际，努力为中国的经济社会发展，中国的现代化建设做贡献。

　　2008年大家都知道是我们国家实行改革开放三十周年，这三十多年来国家社会发展的成就引起了世界的关注，中国的经济发展迅速，国际影响力日益提升。在这种情况下，大家都知道，中国的事已经不仅仅是中国的事情，已经具有了世界的意义和世界的影响。很多国内外的学者都在探讨，在这个过程中的一些背景、要素，包括中国发展的道路，所具备的特点。在这个过程中，我们经管学院举办这个论坛，通过这个论坛探讨我们的一些问题，促进理论与实际的结合，特别是学校和企业这样的一种紧密联系，我想是非常重要的。

　　去年，我们首届清华管理全球论坛应该说举办得非常成功。当时在清华经管学院国际顾问委员会的大力支持下，来自于国内外的众多商界领袖和知名学者都来到我们去年的论坛上。因为当时也是我们国际顾问委员会开会，所以非常的热闹。当时我们讨论的一个话题就是“经济全球化”的一个问题。那次论坛，应该说为中国的经济发展和企业的成长提供了很多非常有意义的启示。

　　在去年开会的时候，周小川行长曾经做了一个主题报告和发言。在这个主题发言中，他曾经有这样一段话或者有这样一个观点。他说金融系统一直稳定的话，可能还不是它的常态，出现危机或者困境往往是非常可能的，也是经常会发生，甚至可能是它的常态。如何健全和发展我国的金融市场，提高抗风险能力尤为重要。

　　这样一种席卷全球的金融风暴在全世界范围内引起了广泛的关注和担忧，它将如何影响整个世界经济的走向呢？在全球经济一体化的今天，中国将受到什么样的影响？企业应该如何应对金融风暴带来的严峻挑战呢？我想这都是我们关注的问题。所以今天来自企业界、学术界和政府的资深专家，我们共聚清华，共同探讨在当前经济形势下谋求企业发展和社会进步的良策，我想它一定能够对促进我国企业发展，包括我们面对这样一场金融风波、金融风暴提供宝贵的经验和智慧。

　　最后，我衷心的希望清华管理全球论坛能够办成一个推动各国重要商界领袖、学界精英进行开放坦诚沟通和交流的平台。利用学术理论与企业实践相互碰撞这样的契机，真正成为清华在管理领域具有权威性和前瞻性的思想交流的这样一个盛会，也预祝本次论坛取得圆满成功，也感谢各位嘉宾的参与和你们的贡献。谢谢大家。

　　钱颖一：本届论坛分为两个阶段，首先是主题发言，然后是专题讨论。在主题发言阶段，我们邀请了姜建清先生和沈联涛先生发言。第二部分是全球金融风暴下中国宏观经济政策调整，将由清华经管学院金融系主任，中国与世界经济研究中心李稻葵教授主持，第二个题目是全金融风暴中我国企业面临的挑战和对应，将由清华经管学院人力资源与组织行为系系主任杨百寅教授主持。

　　下面首先请中国工商银行董事长姜建清先生发言。他自2005年10月起开始担任中国工商银行股份有限公司董事长兼执行董事。之前，担任中国工商银行行长、副行长，中国工商银行上海市分行行长，姜建清先生1984年毕业于上海财经大学，1990年和1999年先后在上海交通大学获得了工学硕士、管理学博士学位，作为中国最大的商业银行的领军人，我们非常想从他那里知道此次全球金融风暴对中国金融机构究竟产生了怎样的影响。中国工商银行又是如何对应的？未来中国的银行业应该如何平衡风险管理和金融创新之间的关系？

　　姜建清：这场金融危机是一个“完美”的生产性，是很多环节共同构成的我们近百年来难遇的金融危机。从金融工作的角度，我自己做了分析，我觉得这场金融危机有三个方面的特点。

　　一个方面的特点，我觉得它主要以流动性危机反映出来的金融危机，在全球百年的历史上，每次金融危机它的产生原因和特点都不同。这次主要以流动性危机所反映出来的金融危机过程。

　　在这个过程中间，美国的金融市场和金融机构经历了由货币的创造型的流动性的过剩，到流动性的萎缩的转变，也出现了对抛售资产价格的急剧的下降和卖盘持续的增加，并呈了流动性黑洞现象。

　　在2001年“911事件”和美国的互联网泡沫破裂，当时美国面对的一个经济衰退和股市泡沫破裂的双重压力，在这种情况下，美联储为了兼顾美国的经济和美国的金融市场这么一个目标，在持续下去的同时推行宽松的货币供给政策，不断降低再贷款的门槛，允许金融机构无限量的向美联储借款，导致基础货币的异常增长。从2003年6月份到2004年6月份，这段时间美联储的基准利率降到1％，美国存款的金融机构不断向美联储进行资金的拆借、回购和再贷款的规模不断增加，从2001年的9.6万亿美元，增加到2007年的17万亿美元，年均增长达到10％，是GDP增长的3.86倍。这些宽松的货币信贷政策和一个存款机构不断的借款、再贷款规模的扩大，导致美元的基础货币迅速的扩展，导致了金融机构的流动性泛滥。

　　2001年到2004年，美国连邦政府的贸易盈余当时是1191亿美元，转为财政的4150亿美元，创下了历史新高，财政赤字占财政支出的22.6％。美国的贸易赤字也是迅速的增加，这些导致美国的国债发行规模的被动扩张和银行间的流动资产的快速成长。从01—07年，美国的国债发行规模从3870亿美元，增长到7523亿美元，是GDP增长率的4.54％，国债的余额，也从3.2万亿美元，增加到4.86万亿美元，达到了GDP增长的2.8倍。在降低周期中间，由于国债的收益率过低，推动了固定收益率的证券市场的快速增长和金融企业信用规模的扩张。从2000到2007年，美国金融机构国债的平均每天的交易量从过去的2979亿美元，增加到5670亿美元，年均增加11.3％。金融机构的货币市场的交易余额也差不多翻了一番，从2.5亿美元，生长到4.2亿美元。金融票据也迅速的增加。所以美国的投资银行，纷纷通过做国债的回购在押这种办法，再投资高风险收益的债券，导致了金融资产的规模不断扩大。

　　2000年到2007年，美国抵押贷款支持证券MBS的发行额，从原来只有5800亿美元，增加到了1.3千万美元，年均增长13％。CDO发行额，增加到3500亿美元，年均增长18.9％。这些迅速的增长，证券化产品的增长速度远远超过了基础信贷资产的增速。CDO在发售前，又普遍进行了信用的征集，同时进行了信用违约的互换，从原来只有6300亿美元，增加到62万亿美元。当时称作这种证券是适合移民的分析的信用产品，当时成为推动信用品市场繁荣的重要动力。当时格林斯潘说这种CDO产品不仅对市场需求敏感，把它称为金融创新的非常重要的方面。

　　在当时全球经济高速增长，信用类产品反映的背景下，向美联储融入低成本资金，购买国债和高信用等级的MBS，在通过国债MBS的积压再融资进行高风险的CDO的投资，来赚取价差，成为当时美国金融机构风急一时的投资策略。03—07年，美国证券公司平均总的财务杠杆从12倍增加到20倍，近财务的杠杆增加到15倍，这些的提升，使金融货币的创造能力过度强化，加剧了日益存在的流动性过剩的情况。我们现在看到了像当时的总杠杆率超过了30倍等等。

　　他们做的货币创造型的流动性的过剩是有非常深刻的政治背景。美国的经济发展最近这十年出现了长期持续的贸易赤字，它通过股市不断吸纳全球的资金，用资本向下的盈余来弥补，所以美元的货币创造就成为了关系美国经济利益的一个关键问题。通过这些强势美元的政策，增加了美元的积压资产，对全球投资者的吸引力，对视为维护美国经济繁荣的重要保障。

　　在这些政策上，现在全球几乎所有的贸易商品都以美元计价。其中一半都以美元来进行结算，跨国贷款的45％都是使用美元计价，国际证券发行的50％以美元形式实现，外汇交易中间都是在40％左右，是美元形态的。各个中央银行外汇储备60％左右都是美元资产，这实际上也是长期美国政治经济的一种策略。

　　流动性的过剩一定会产生泡沫。一个是产生房地产的泡沫。有研究证明，宽松的货币信贷政策对房地产价格的上涨有非常正相关的关系。广义货币与房地产价格的关联度非常高，大量学者都做过这方面学术的研究。

　　由于近年来美国它的传统的制造业和传统服务业增长比较缓慢，所以这些年来，金融机构贷款种类中占比最高的是消费者贷款和房地产贷款。由于经济的泡沫不断推进，金融市场出现了明显的景气的幻觉，认为房价上涨能够保障住房消费和房价安全的普遍性的看法。

　　MBS原来是美国最早的证券化的品种，传统它的发售机构都是以这种公众情况为主要负债来源的储蓄贷款机构。01年以后，这些投资银行等政府机构成为主要发行人。开始的投资人还是美国的三家政府机构，目的为贷款发放机构提供流动性。02年以后在流动性过剩，国债收益过低的情况下，MBS成为各类投资机构争相争持的投资公司，推动了MBS市场持续的增长，而且使进行其信用分成的CDO市场异常繁荣，CDO市场大部分包含次级贷款和相应的证券，收益率也非常高。造成了安全的幻觉持续在扩大，导致了巨大市值的泡沫，07年次级贷款当时美国只有1.5万亿美元，创造超过2万亿美元的MBS资产证券化的产品，超过1万亿美元的债务抵押的凭证CDO，保障产品超过了62万亿美元信贷违约的CDS以及债券保险公司2.4万亿美元的担保产品。其他的还有信用卡、汽车消费化的证券化产品等等。所有的流动性带动了整个市场大泡沫的产生。

　　从流动性过剩到流动性黑洞，其实就是一步之遥。在长期流动性过剩并且出现资产泡沫的情况下，金融市场面临着在短时期内，金融资产一下子产生巨大变化的时候，由于内部风险控制的要求，尽管部门的要求等等，特别是人们信心的变化，导致了金融产品的大量抛售。而整个交易成员，他们的投资组合是非常类似的。风险管理的目标和交易的心态又是非常相近的，在这种情况下，整个市场出现了单边的市场。只有卖出、没有买入，或者从负债角度来说，只有取款没有存款，出现了单边的市场。市场的流动性骤然消失，抛售资产价格急剧下降，卖盘的持续增加，又在进一步不断恶化的状况。最后出现流动性骤然消失的状况。现在在流动性中间称为流动性黑洞的情况。

　　这些产生，这种突然的变化，主要也是刚才所说的这几方面引起的。比如房地产价格的下降改变了市场的问题，因为这个房地产价格的上升是靠泡沫所引起的，流动性的过度宽松所引起的。当流动性宽松不足以支持泡沫的时候，泡沫破裂自然引起房地产价格的骤然下降。

　　这样就改变了市场人认为房贷支持证券只会涨不会落，这种幻想就破灭了。那么次贷房地产幻想破灭以后，导致世界贷款和信用违约率快速上升，导致房贷相关信用类产品的固执体系的崩溃。这一年以来，次贷的违约率不断提升，远远超过原来CEDS次贷发售机构预期的水平。美国金融机构一直专门依赖的专门模型进行产品定价和杠杆风险评估这套制度，由于超预期的这种违约率，引发了模型风险，并且导致整个估值体系的崩溃，引起美国MDA相关证券价格的不断跳水。

　　CDS产品风险暴露，导致了产品发售机构的亏损破产，对CDS产品的信心，是美国信用类产品市场份额的基础。刚才说了，房价下跌和信用类产品违约率的超预期的上升，暴露了CDS产品的模型风险。这些发售机构由于赔付风险不断扩大，暴露出它们巨亏的现象。由于CDS违约率的超预期上升，所以AIG不断暴露出它的巨亏。

　　CDS的赔付违约率也动摇了信用类产品市场，那些在信用类产品活跃的机构售出巨额的CDE已经没有办法赔付了，面临着破产。所以，使CDS为主要信用风险保障手段的全球信用类产品市场的根基完全破灭。下一步，如果这个市场根本崩溃的话，那全球金融机构还会出现大批的倒闭。

　　现在像我们资本充足率12％，至少还有8倍或者多少倍的杠杆率。所以本身金融机构来说要建之于信心的基础上。由于这场金融危机的爆发，刚才我说了流动性黑洞的现象，造成了金融机构的普遍危机的恐慌，在这个情况下，抛售风险债券成为各个机构共同的选择。尽管次贷规模不过1.3万亿美元，占大概房贷总规模的10％左右，但是金融机构认识到一些CDO等产品的被低估，而且这些产品不断下跌的市值以及对未来继续下跌的恐慌，推动了交易机构的抛盘机构，曾经积累的巨大泡沫的信用类产品市场出现了流动性黑洞的这么一个情况。所以这种流动性黑洞，有信心的这种担心，导致了美国的信用类产品市场接近于崩溃，在CDO市场所有的投资机构纷纷减持，整个市场规模迅速萎缩。

　　2008年2月机构发行量61.5亿美元，比2007年的同期1401亿美元大幅下降96％，其中CDO产品中间的高风险CDO已经基本消失，8月份以后在全球市场上已经很难得到CDO产品的报价，整个异常活跃的CDO市场基本崩溃。

　　美国政府，现在即使宣布对两房的国有，暂时避免了已经崩溃了MBS的市场，但是没有能制止住两房债券大片交易迅速下降的现象。美国异常活跃的CDS发售的市场，也因为这些危机导致了规模在迅速的下降。流动性这种信心危机，导致美国的货币市场接近了崩溃。由于整个美国金融系统的杠杆率比较高，在不断扩大的损失面前，金融机构为了自保，不断腾出现金，使银行类信用市场的紧缩不断加剧，金融机构商业票据迅速萎缩。使美国一直信用的信用结算的体系面临崩溃，面临交易的迅速下降，在这个情况下，所有人要求交易对手增加保证金，要求资金拆借基本上在金融机构停止。

　　像工商银行，过去我们建立代理银行的关系非常多，在这轮金融危机中间，现在全球能够还放心进行交易的对手非常之少，所有的全球机构彼此之间都食言。美国在9月17日的前一周的时间，在货币基金市场上投资抽回的近1700亿美元，大家信用类产品风险的扩大，不是投资者。投资者也不能躺在现金上睡觉的，最近谁说的这句话。当你大量把现金赎回以后，拿着大量现金干嘛，金融机构要不断的创利，人家存款，你要付给存款人成本，但是你拿什么付呢？现在大量资金流向美国国债，但是美国国债的收益是零。你认为在全球市场上稍微能够做的就是这样几种产品，金融机构在大量减持。同业的拆借基本上停了，所以就处在这么一种非常急剧的恐慌，并且同时造成了股市的恐慌性的振荡，由美国延伸到全球，这里面也包括中国。

　　这种信心的问题，在当前我们要引起高度重视。对这方面的研究，我觉得比较少。稳定的预期和稳定市场的信心，是市场维持正常发展的必要条件。人们的预期和金融交易的不确定性，对金融振荡又产生影响。有一本书《过热恐慌崩溃》，从历史的角度讲金融危机不提出了金融从投机信用扩张、高峰时期产生的金融困难，危机爆发以及市场恐慌的崩溃，导致的模型，表明市场危机公众的预期对金融经济系统坚信的重要影响。市场的预期反馈给市场，并且会形成流动性的重大变化。

　　它可能一开始的时候对市场预期比较好，但是当这个市场产生运行良好的时候，都非常好。但市场一旦受到波动的时候，个体的投资者会根据他得到的信息，相应的形成对未来经济的一种预期。而采取的最有利于支持投资的决策。在作出这种决策的时候，是依据本身的风险收益来进行考虑的，而忽略了本身投资决策与其他投资者行为之间的关联性。实际上，每个个人的理性行为是具有外部性的，可以造成外部群体大家非理性的阳泉的效应。这样投资者之间互相影响、互相依赖的现象，会形成市场上的一种集体的行为或者集体抛售资产的行为。这种造成的恐慌，又会进一步影响到个体的行为，进而对金融市场起到了巨大的影响，起到了波动了，起到了推波助澜的作用。

　　这里面特别对中国当前的信心问题特别的重要。从经济发展基本面情况我们是非常好的，我们现在经济发展的情况，客观上我们受到影响，中国的金融业受国际金融危机的影响没有正面的相撞，国际经济的衰退带来我们市场的影响。但是我觉得更重要的是信心，现在在中国市场看到的有些情况，是信心或者对未来的预期造成的。

　　今年的六、七月份的时候，当时沿海几个省的经济有点波动，小企业有点困难。我带队到浙江江苏去进行小企业的调查，我走了很多小企业，一家一家去走，跟小企业的老板直接讨论他们的经营情况。我有一个很深的印象，一家小企业是不锈钢的管件，做得很好，得到了很多国际的标准。我问他，当年销售的订单增长40％，利润增长40％多，产品质量很好。当时我们有很多成本的因素，对它来说影响不大，因为它的销售对象的特定性可以成本提价，销售增加，把成本转嫁掉，是非常好的一个企业。

　　这么一个小企业，这种千千万万的企业，如果它对未来的信心就是一种担心，它们形成的一种共同的行为。一个企业的行为与它的上下游有非常大的瓜葛。我觉得在中国当前，应该非常冷静的看到我们的基本面，特别看到中国政府有些投入。要增加国内需求，要扩大投资。所以这一定是在当前增强信心最重要，要看清当前中国的基本面。我觉得作为一个经济学学者，或者作为媒体方面，如何引导我们社会，增强我们社会的信心，引导我们的预期这是至关重要。

　　1.我们全球金融监管体系的改革。像对冲资金、衍生产品、资产的证券化，等等一些跨国监管的问题。这个问题，我在两年前在华盛顿参加国际货币会议，当时很多人提出要对对冲资金进行改革。那天美国财政部长和美联储的人都来，他们坚决的反对。实际上现在越来越的认识到这种监管必须要研究。

　　2.全球金融制度的变化。现在储蓄与消费的基本关系问题，确实要研究。如果把这些虚拟经济，现在像全球的场外的衍生产品的交易的名义金额，去年衍生产品交易委员会他们的统计是450万亿美元，信用的违约产品，今年是62万亿美元，是非常巨大的金额。这些衍生产品，这些虚拟的经济，它都是放在资产表外的，然后再进行这么复杂的工程、进度，进行打包、分割、组合，不知道多少产品，使你根本看不清原始的金融资产的状况。这种情况下，当资产泡沫一旦破灭以后，本来应该起到证券化，起到提高效率的作用，结果越变越复杂，也没人关心它原来产品的基础风险是什么，所以这种金融创新，虚拟经济和实体经济严重的对立是要引起人们的重视。所以我想这一次的金融改革，如果研究全球金融体制改革，对这个问题要研究的。

　　现在这一次的危机，是不是也宣布了借贷经济的危机？像美国就是明显的借贷经济的关系。它现在双赤字，实际上吸入了大量全世界的储蓄，美国的消费信贷占全球GDP的21％左右，2005年美国人均借款8000亿美元，整个国家的负债，98年的时候国家GDP2.5倍，07年变成3.5倍。这种大量的消费，高负债、低储蓄，不仅居民大手大脚超级消费，国家也鼓励超级消费，美国的个人消费占GDP达到70％，过去我们说这是很好的状况。现在要进行反思，现在这种全球金融中间的平衡，消费和储蓄应该是有关系的。特别是这个对我们中国，我们的储蓄率达到46％，财政赤字04—06年占GDP不到1％，我们大量美元是买了美国的国债、证券，全球这种金融体制将来到底怎么办？我觉得也是一个问题。

　　过去我们几大评级公司，都是以西方的标准，过去是有不太公平，担忧歧视性的观点来评价新兴市场的一些国家。在这种金融危机中间，我们也可以看到它们对金融机构评判的不客观，不公正，不透明，甚至认为可以说它是不专业。在今年年初的达沃斯的会议上，所有西方的经济市场很多人指责国际几大评级机构。这样的情况下，导致投资者无法正确判断交易对手的风险和投资风险。这些是不是将来也要有些改革，真正有一些代表全世界大家共同利益的评级机构，而不是代表少数发达国家利益的评级机构。

　　现在当价格大量下挫的时候，造成大量的企业巨亏。当然这个标准是美国组织者制定的。最近它不行了，也把国际会计准则暂停实施。今年下半年开始，国际金融不用马可的这种做法。到底我们应该怎么办？这种国际会计准则，当然我觉得过去的会计准则有它的正确、科学的一面，但是也有很多值得考虑修改的一方面。在这些修改中，中国应该起到什么作用，这都是应该研究的。

　　因为最后会出现更加的多元化，实际上在国际的货币体制，这些年来，中国在国际市场的地位不断的提高，不管怎么说，金融危机之后，美国起到主导作用的意味在短期内不会改变。但是一定的经济多元化和区域化的这种货币，包括货币体系将来更加的多元化、区域化，这种趋势看来是不可避免的。所以这种方面在推进过程中间，我们到底应该怎么办？

　　现在，我们有一个非常单一的全球市场。曾经我们也做过一些调查，在全球的金融市场中间，美国占有非常大的比重。在全球的债券市场中间，国际的债券市场，本国的债券市场美国大概占42％左右，在国际债券市场20％左右。是非常单一的债券市场。在这种情况下，新兴市场国家，包括中国，缺乏高效利用其巨大的储蓄资本这样一种金融市场，我们辛辛苦苦赚的每一分钱，赚的资本，实际上又通过国际的资金流动，又原封不动的流到发达国家去。

　　像美国，它的对外收支差距越来越大，但是由于大量全球储蓄的流进，它的金融市场在不断的扩展，远远增速超过它本国的经济规律。这种金融格局，我们将来逐步要去改变它来发展我们自己的区域的，或者是本国的金融市场、债券市场的发展，来逐步减少过去这种制度给我们带来的影响，我觉得实际上应该进行研究的。

　　有些人认为西方的金融制度，金融机构怎么好，很多方面值得我们学习。当然它有很多技术方面确实值得我们学习。但是现在看来，在这一轮的金融风暴当中，看出它们的治理非常的不完善。下一步我们的中国企业，中国的金融机构，我们的公司治理怎么学习人家的长处，又结合我们自己本身好的方面，探索一种非常良好的现代公司治理制度。这也是我们将来下一步需要讨论的问题。

　　提问：我有一个小问题，国家现在推出4万亿的资金投资的计划，现在我们国家缺乏消费，只有通过投资的这种策略来创造需求。如果说这些供给创造出来以后，我们怎么去消化它？比如现在出口，本来美国现在全球市场上是不缺乏供给的，缺乏的是需求，如果我们通过拉动机件创造出来的供给，怎么把它消费呢？

　　国家的这些投资，大家可以仔细看最近总理在国务院会议上的讲话，他这次的投资是有很多的特点。比如非常重视民生，像一些廉租房、经济适用房的投资。第二，也非常关注农业、环保，这些方面每一项的投资都会增加大量的就业。整个政策里面也有要提高很多社保基金呀，增加收入很多这种政策。增加这些收入，直接增加消费。增加了投资，通过整个的链条，会增加就业，然后扩大很多对生产资料的消费等等，最后等长远锁定以后，会拉动消费的。所以会对消费有明显的促进作用。

　　提问：您刚才谈到一个问题，从危机中可以发现金融法人机构治理的问题。您觉得从这次危机中我们应该吸取怎么样的教训。中国的金融企业一直要完善公司治理，我们以后应该怎么做？

　　另外，一个良好的公司治理会非常平衡的兼顾考虑它的发展和风险，它的当前和长远的战略关系会摆布的非常好，它会非常妥协的处理好利益相关人的关系。它会做好一个精细的企业，同时做好一个企业作为社会与公众的责任的关系。

　　现在，我们不是简单的学习外国金融机构的形，要形成真正中国法人治理机构的神，我觉得神似就在这。我们过去学就是学外国的形，我觉得更重要的是真正探索出中国的法人治理结构的道路，这是需要在实践中不断探索的。

　　钱颖一：感谢姜董事长的精彩演讲。下面，我们请沈联涛教授来做发言。沈联涛教授目前是中国银监会首席顾问和国际咨询委员会委员召集人，2006年起担任清华经管学院兼职教授，沈联涛教授个人的研究都放在亚洲金融危机惨痛的教训上，所以这次金融危机发生后，他对两次危机都进行了非常深入的研究，让我们以热烈的掌声欢迎沈联涛教授与我们一起分享他的研究成果。

　　首先，这次的金融危机不是美国的金融危机，是全球的金融危机，是在七八十年之内最严峻的一个金融危机，这是结构性的危机。这跟十年前亚洲金融危机的区别有多大呢？简单说，两个背景跟环境都基本是一样的，实际上是全球金融一体化结构性导致的危机。但是因为亚洲金融危机它的危害是有限的，那时候核心经济体系就是美国、欧洲，那是很强大的。亚洲，因为全球化了，基本某些国家全球化了，流动性过度，大量的热钱流入东亚，大家过度借贷，导致了亚洲金融危机的出现。这因为亚洲的金融企业过度借贷。

　　很简单的说，亚洲金融危机基本是传统的银行危机加上货币危机，这次的危机实际上也是银行危机，但是是一个批发银行危机。亚洲银行危机是零售银行危机，这次是全球批发银行的衍生衍发的全球性危机。

　　香港金融危机的时候，十年前，房地产跌了六成，没有一个香港银行倒闭。这次美国的房地产跌了二成，导致差不多一半的银行要国有化，在美国跟两房的国有化，AIG的国有化，欧洲部分银行业国有化。区别在哪？就是金融衍生工具导致杠杆率过度。实际上这次是杠杆率过度的大问题，现在金融危机已经研发到它的实体经济的危机。

　　1.从历史来看，87、97、07年各有一个危机，但是这次的危机实际上跟大萧条危机的深度，因为它会影响到结构性的模型，也是对国际货币准则的大考验。因为实际上现在已经确定一个情况，不是美元为主的国际货币准则，已经有了欧元，美元跟欧元在全球实体经济里面的分量有多大呢？简单说，现在亚洲包括日本、中东，已经占全球官方的储备66％，占全球的人口55％，但只占全球的GDP24％，占全球的股票市场总值23％。

　　这几年因为是新兴市场中国、印度的崛起，我们传统的理念已经开始转变了。本来是发达国家借贷给新兴市场，现在是新兴市场借贷给发达国家。宏观的情况，这有个大趋势，实际上就是金融一体化的大趋势。

　　1988年麦肯锡的数据说得很清楚，全球银行业的资产，股票市场、债券市场的市值加起来等于全球GDP的1倍。如果我们算起来，董事长所说的，衍生品的市场，比如CDS、CDO这种衍生产品有多大呢？再大于全球GDP12倍。所以实际上真正的杠杆率已经趋到16倍，那么这个可以持续下去吗？这个宏观的角度就是说美国以消费为主的经济体系完全靠杠杆来维持消费是稳定、稳健的一个金融体系吗？这不可能。

　　为什么宏观的杠杆率情况会发生呢？就是因为美国跟欧洲的银行业已经从一个零售银行转型到一个批发银行。把它的资产证券化，卖给其他的投资者，就是卖给其他的国家。实际上美国的贸易逆差实际上这个模型造出来它的批发银行。这个就建立出来的一个叫隐形的银行系统，实际上就是非被监管的监管黑洞，对冲基金、大型的经济公司、投行、管道融资的这种企业。

　　美联储的纽约分行总裁预算，这个隐形银行系统的资产，有10万亿美元大于美国传统的银行系统10万亿的资产。实际上美国的银行杠杆率加上它隐形的银行杠杆率是双倍的。但是，这个隐形的银行业加上场外交易，现在大量的对冲基金，银行跟银行之间的交易是场外交易，场外交易的优势是流动量高、杠杆量高，但是没人监管。加上场外的交易，就导致没人看到整体市场的基本杠杆率的情况。那么从央行的角度来说，美国美联储多数银行的监管机构都没有关注到实际高度杠杆率的危机性。这次雷曼一倒闭，可以看到引发到连AIG都要出来救，如果不救AIG的话，其他的银行也会受到整体的影响，达到危机。

　　那么对亚洲的金融体系的影响究竟有多大呢？很基本的问题就是说如果我们是学习方的银行体系的话，它金融发展体系的模型失败了，我们跟着它一样走吗？我们从一个零售银行可以完全趋于它的一个批发银行的模式吗？用它同样的方式去做吗？这个还没有答案。只能说这个问题给我们非常大的挑战，也很明确说，如果我们用现代的全能银行的角色模型来管理的不同的机制，冒险的去做盈利的方式的话，这可能不符合我们未来需要一个非常稳健金融体系的亚洲金融体系。

　　所以我个人的看法，不代表中国银监会的看法。我个人的认为，亚洲的银行包括中国的银行在内，我们肯定要回到我们的本质。就是我们传统的银行业、零售银行业的潜力究竟在哪？实际上就是维护我们存款者、投资者的利益，跟维护我们实体经济的服务素质。我不是说创新错了，这就是细分的创新做得过度，完全靠高杠杆率赚钱，不一定为实体经济做好的服务。因为最近你可以看到不同的创新产品，某些企业本来以为它是对冲风险，后来它很惨痛的大量亏损，实际上就是补外汇的情况下，对实体经济好还是坏呢？你自己考虑吧！

　　我自己认为，一定要加强整个我们银行业对它自己的服务水平，用审慎的角度，帮企业发展我们整个实体经济，我们中国自己特色符合我们自己市场真正的需求的大趋势。也就是说，不是说不创新，需要创新。但是这次危机创新的因素是因为它把资产证券化，它的国际会计准则跟监管准则容许把这些负债放在表外，不是放在表内，隐瞒了它真正的杠杆率；蒋董事长说的，有保险公司可以通过CDS给大家说这些债券产品，这种结构性的衍生产品，可以给它们一个很高数值的保障；再加上信贷评级公司也说这是3个A的评级，那么整个市场大家都以为高杠杆率的产品是高东西，而却不是好东西。蒋董事长说的全球性的金融结构、金融体系跟金融监管都受到非常大的考验。那么我们大家这几年来就要检讨，怎么样回到我们实际上金融业的本质，本质就是金融业是一个服务业，实体经济好，金融业好。

　　从我搞几十年金融业的经验看出来，这次金融业在西方这么活跃，赚这么多钱，但是实体经济没赚这么多钱，里面完全是靠冒风险，高杠杆率的行为达到的后果现在这种爆发。

　　但是对亚洲金融危机最大的启示是什么呢？就是高度杠杆率是高度风险。那么我们的企业要记住这一点，这几年的繁荣是因为美国的消费者，西方的消费者靠高度的杠杆借贷来消费，这些消费带动了我们大量的出口。如果说它的现在银行资本量不足，它会把它的高杠杆率通缩，这就对我们的潜力造成很大的考验。所以大家心里要有准备，我们自己企业的考验实际上不但是对金融机构风险管理的能力，也是我们企业家自己管自己的流动性。是不是长远完全可以靠出口来维持我们自己的繁荣，是一个很根本的战略性的大问题。

　　刚才您提到美国的金融模式遇到很大的考验或挑战，但我们金融领域的很多体制和模式都高度美国化，也是以美国为参照系来设立的，现在它们出了很大的问题，如果说要回到我们的本质的话，应该如何来达到平衡？或者我们需要完全颠覆美国化的模式？您觉得是这样吗？

　　沈联涛：这完全是我个人的看法。我自己觉得，我们现在已经看到，如果我们走美国化的这种模型的话，第一是高杠杆率的做法，第二是消费的方法，第三，我们得到了快速的增长，是不是对全球的生态环境有很大的考验，是不是每个亚洲人可以享受美国的高度消费这个消费率，对整个生态环境的压力。如果我们大家同样去消费的话，油价会去哪里资源会去哪里，对我们未来的影响会去哪里，这个需要深度的考虑。