“八月秋高风怒号，卷我屋上三重茅。”杜甫在脍炙人口的《茅屋为秋风所破歌》 中一开篇便把肃杀萧瑟的气氛渲染到了极致。如今，跌宕一年有余的美国次贷危机以独立的美国投资银行业退出历史舞台的姿态宣告了从房地产市场吹起的这股秋风大有演变成金融业严冬的可能。

　　与美国截然相反的是，国内从金融领域吹起的秋风却意图在地产业带来一场严冬。

清华大学房地产金融创新与资本战略董事长研修班 - [房地产]

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　　对此，华远集团董事长任志强对当下的房地产形势论断较为客观：“我个人认为冬天还没来，现在最多是深秋。可能有些企业开始压缩自己的投资规模，有些企业为了现金流发愁。会不会出现冬天？我个人觉得可能会。”

　　当然，坊间频现诸如“买一套房子，送一头奶牛”、“房价不会跳水，只是在做俯卧撑”之类的戏谑创意，也表明部分体质虚弱的开发商已经自行进入严冬了。9月18日，也就是华尔街金融风暴全面爆发后的第三天，摩根士丹利计划出售所持有上海多处物业的消息随即曝出，这对于中国房地产业来说，无疑再次触痛了他们原本脆弱的神经。

　　伴随着房地产市场的持续低迷，房地产企业面临的资金压力越来越大。在销售不景气、银行贷款收紧、资本市场融资不利的背景下，如何拓宽融资渠道成为房地产企业当前亟待解决的难题。同时，由于全球范围内，地产和金融业都有着密不可分的关系，这种一刀切式的调控方式的确值得商榷，因为在这种模式下，即便资金实力强大、运作规范的地产公司也难以独善其身。

　　为此，《首席财务官》 杂志深入访问数十家本土地产公司CFO及众多业内专业人士，以探求当下“安得资金千万亿，大庇健康房地产市场俱欢颜”？

　　在这一轮国内的宏观调控中，地产业被秋风卷走的“三重茅”分别是：利率不断上调、遏制非自住购买需求以及压缩地产业融资管道。前两者意在紧缩需求(地产业的巨大资金杠杆效应使得其对资金成本上升的压力不敏感)，而后者意在紧缩供应。

　　从两端一起发力的摧花辣手，为历次宏观调控所仅见，从中不难品味此次秋风之猛烈。

　　政策“秋风”

　　“从中长期来看，粗放式的企业运作、土地投机的行业本质、住宅产业化起步的迟缓、统计管理手段的落后都说明了行业的技术层次有待提高。同时，较低行业门槛背景下企业数量的高速膨胀不仅造成行业结构零碎，还使得行业中超过半数的开发商缺乏完整经济景气周期的历练。当房地产行业在无法通过资本市场与金融创新获得资金补充，被迫高度依赖银行融资的状况下，大部分开发商在国家政策的重大调整与市场发生剧烈波动时，将普遍暴露于极大的风险之中。政府对房地产市场的‘有形之手’构成了中国房地产行业发展的最显著特征，整个行业的周期性波动更多地表现为政策驱动而不是市场驱动。政策的频繁更替造成的市场运行体制的不稳定性成为了影响房地产行业信用风险的最重要因素，也是导致国内房地产市场及其参与者的信用水平始终无法保持在较高位置的重要原因之一。”

　　在这份由新华财经发布的《中国房地产行业信用报告》中，明确指出了在目前状况下，国内房地产市场面临的各类信用风险中最重要的仍然是政策风险，并且这一趋势仍将在未来保持较长时间。

　　新华财经副总裁兼资信评级及研究负责人陈松兴博士认为，宏观经济条件变化对房地产企业生存影响巨大，很多中小规模的国内开发商行业经验积累少，对外部环境变化和行业趋势缺乏清醒的认识，未能提前预见到可能面临的严峻形势，在国家政策和国内外经济趋势已经非常明显的背景下，仍然在高点不停地买地和新建楼盘，甚至部分开发商因为贪念作祟，在行业销售趋势已经变化的背景下仍然不愿及时做出策略的调整，寄希望于行业的自我回升，所以现在于财务上开始陷入困难的境地。

　　房地产的资金支出主要包括房地产投资、购置土地、应付本金和利息以及应付税费等几个方面。2007年房地产商的支出达到一个顶峰，从2008年上半年的情况来看，增速有所放缓，但支出还在继续增加之中。

　　中国房地产开发商超过一半以上是2002年之后成立的，历史沉淀的不足以及行业内完整周期经验的缺失，使其高财务杠杆政策下坐享的巨额利润并不能反映公司的长期信用能力和可持续的发展潜力。跨地域、多项目、多品种、不同开发阶段组合以及资金管理的能力不足都是目前国内房地产开发商面临的普遍问题，而这些问题只有在行业进入调整期时才会逐步暴露，并可能由于步入银行信贷资产不良率的上升与银行收缩放贷之间的恶性循环而显著放大。陈松兴阐释了国家政策发生重大调整或市场发生剧烈波动时对房地产开发商带来的重大影响。

　　《中国房地产业信用报告》中还提到，管理层对金融领域的管制通过房地产行业本身的高财务杠杆属性予以传递，从而形成一定的放大效应。在1998年放松房地产信贷业务管制之前，中国的房地产业，尤其是住宅物业的发展速度受民众有限的购买力影响显著，但政策转变后住宅物业市场呈现爆发式增长。因此，新华财经认为，金融政策是影响中国房地产市场的核心驱动因子之一，2007年下半年金融政策进一步收紧后住宅市场的表现则进一步证明了这一点。

　　北京航空航天大学经济管理学院任若恩教授认为，从经济学角度来讲，价格是由市场供求来决定的。政府如果“打压”房地产商，那么供给方就会缩小供应，房价反而会提高。房地产作为商品的特殊性在于其兼具消费与投资的双重属性，它不是一个简单的商品。中国房地产市场发展初期的供给不足导致了投资性需求对消费性需求的挤出，加剧了供求关系的不平衡。怎么能够让房地产这个产品回归消费品的特征，是政府应该做的事情。“不要以为房价下跌是好事，百姓可以这么想问题，但政府不能这么想。房价跌得太狠了，就会出现断供。如果任由房价继续下跌，会引发很多问题。我们经济增长的基础是城镇化，中国农业人口非常多，但是靠农业来改善生活的空间非常有限，所以他们要进城。农民工能进入的行业只有房地产业和制造业。把房地产打垮了，这些人不就得回农村吗？”任若恩强调的是，经济如果衰退下去，这些人就会面临失业的危险。房地产是关乎中国经济发展的中长期问题。所以制订相关政策时要理性而非情绪化，永远要想到公众利益，这不是靠把房地产业压住就能解决的。“第二套房贷政策是很有意义的，既能解决房地产投资过热，又不至于过分伤害这个行业。制订经济政策的困难之处在于它没有完美的，和吃药一样，永远都是有副作用的。愿望是好的，最后的效果有可能副效应更大。根本的问题在于对形势的判断。”

　　“中国的房价统计非常混乱，关于中国房产问题的统计学很薄弱。一线城市和二线三线城市的房价差别巨大，很多问题无法清晰地刻画清楚。房价的形成以及其与收入的关系，没有建立在科学的基础上。”任若恩希望国家应该下一番功夫，把指标等体系建立起来，只有科学的基础才有科学的决策。这一点，同样在新华财经的《中国房地产信用报告》中有所佐证：房地产市场整体运行情况始终处于不透明、不清晰的状态，即使是政府也难以获得全部准确有效的市场数据，尤其是房价数据。虽然各地统计局与相关政府部门的数据是相对权威的，但因为有关结论被过度的学术化与专业化处理，因此与普通民众在日常生活中对真实房价的感受差异较大，并且由于统计口径不断变化，数据的连贯性和可比性也受到一定影响。

　　资金链“秋风”

　　一位国内民营企业房地产公司的CFO坦言，地产界如何应对严冬的问题，最主要的集中在资金链上。新兴市场普遍面临资本相对稀缺、中国房地产企业历史积累的欠缺、市场快速发展引发的需求膨胀，加剧了中国房地产开发商对资本的极度追逐，而多层次金融市场的不完善、资本配置效率的不足使得以银行贷款为主的传统融资渠道成为了中国房地产市场的主要资金来源。

　　银行业内人士指出，银行贷款最多不会超过企业的净资产，所以注册资金很小的企业，银行不可能提供太多的贷款。“政府鼓励朝阳企业，对于开发商贷款，政策面还是很紧的。即使申请贷款的房地产商具备资质，我们也会根据开发商的楼盘地点来判断回款情况。”按照央行“规模不变，增幅下降”的信贷投放原则，2008年金融机构新增贷款总量将不得超过2007年全年的3.63万亿元。银监会数据显示，上半年银行新增贷款达到了2.7万亿元，已达到去年总量的74%。

　　在传统直接融资渠道不畅的背景下，金融创新的进一步受阻则使得整个行业面临的资金紧张形势更为严峻。其中，严厉的金融管制、法律环境的不完善以及市场投资者的不成熟是导致金融创新受阻的主要原因。目前管理层对与房地产有关的金融业务的管理实行的是市场机制与窗口指导并存的机制。以银行信贷市场为例，一方面允许各商业银行通过自由竞争为房地产市场提供资金支持，其限制主要表现为通过调整存贷款利率、存款准备金率、超额准备金率、公开市场操作等市场化的手段；另一方面又根据国家政策导向，利用国家是金融机构实际控制人的身份，通过信贷额度总量管理、期限与类别调整，甚至直接窗口指导、干预具体信贷的发放，实现对房地产信贷市场的管理。政府对其他金融领域的管制也对房地产行业的发展产生了重要的影响，如对房地产公司首次公开发行与再融资审批的管理，信贷资产证券化、房地产投资信托(REITs)等的发展迟缓都在资金的供应方面对房地产市场形成了制约。

　　陈松兴认为，在房地产市场发展初期，在总体供应仍然偏紧的行业背景下，通过抑制投资或投机炒作房地产有利于行业的中长期健康发展，也有助于缓解由于房价上涨过快引发的社会矛盾，但有关政策的效果依然是值得关注的，因为从国际经验以及目前国内部分地区出现的情况来看，金融政策的收紧对高收入人群的影响并不明显，反而会对中低收入人群的购买需求影响更大。

　　对于社会普遍寄予厚望的金融创新领域，陈松兴并不十分看好。“地产金融创新是有特别明显的杠杆包装因素在内的。美国次贷危机以后，以房地产为主的结构化融资产品，在国内短期恐怕很难被推动。”所有的结构化融资产品虽然通过“现金流分层”等技术手段实现了不同的信用级别，但从现在的实际结果来看，这种“包装”手段仍然存在很多缺陷，只是对根本问题的暂时掩盖而已。所以在国内推出一些“再包装的”结构化金融产品的话，短期内难度将会特别高。通过金融创新来为房地产市场的发展提供新的动力的可能性在中短期内并不大。

　　在全国主要大城市成交低迷的情况下，房地产业内发出的“救市”声不断。今年7月，中房协更是以鲜明的利益代言人角色要求中央政府给予宽松的信贷金融政策，来支持房地产业的发展。

　　就在美林公司宣布被美国银行收购、雷曼兄弟申请破产程序的当晚，中国央行宣布：从9月16日起，下调一年期贷款基准利率0.27个百分点；9月25日起，下调除中、农、工、建、交五大行和邮政储蓄银行之外的所有银行的存款准备金率1个百分点，汶川震区法人机构下调2个百分点。此举完全颠覆了此前“从紧”基调的举措。

　　上海易居房地产研究院发展研究所副所长杨红旭认为，“双降”对于房地产行业和市场纯属利好，对于防止房价大落和稳定市场预期有积极作用。同时他也强调这绝不是一剂“特效药”，从政策的运行机制分析，货币政策天生就是“慢上劲”，具有明显的滞后效应，想要“毕其功于一役”是不可能的，往往需要多次同向增加“用药量”，方能完成由量变到质变的过程。而社科院金融研究所研究员易宪容则在其博客中发表意见，“双降政策出台，重点是刺激国内经济增长，而不是对房地产救市。”

　　南京市政府9月27日高调发布了《关于保持房地产市场稳定健康发展的意见》，共20条政策涉及房产、国土、物价、税收、财政、建委、人行南京分行、规划、发改委、人防、市政公用、工商、公安等与楼市有关的所有部门，其中购房补贴、公积金贷款都将给购房市民提供最直接的优惠，力度前所未有。这20条房产新政被称为“融成都、西安、常州”等地救市政策为一体的“集大成者”。

　　对于未来从紧的货币政策是否会放开，任若恩持谨慎并乐观的态度。“货币政策会逐步放开，是早晚的问题。但是放松是对于中小企业，哪天会放松到房地产企业还不好说。我知道政府在面对新的问题，如果你承认中国经济在向下走的前提，那么就应该刺激内需。消费的空间很有限，这个规律不可违背。”

>>>  来源：http://finance.sina.com.cn/review/observe/20081014/19335389607.shtml